2020年债券违约及引发虚假陈述纠纷案件将会进一步增加

2020年7月15日,最高人民法院发布了《全国法院审理债券纠纷案件座谈会纪要》)。可以说,这是一部高度关注证券、债券与破产制度衔接的非破产领域司法规范性文件。

近年来债券违约及相关虚假陈述纠纷案件层出不穷,加之此次新冠疫情对经济下行的叠加压力,可以预计2020年债券违约及因此引发的虚假陈述纠纷案件将会进一步增加。

开年第一起,为2020年2月3日,春节后上班第一天,康美药业宣布公司“15康美债”未能如期偿付回售款和未回售部分利息。广发证券随即发布债券持有人会议通知,该会议议案“关于授权受托管理人采取相关法律行动的议案”涵盖了授权受托管理人代表全体债券持有人对相关方采取诉讼或仲裁、依法采取财产保全措等法律行动等内容。

虽然在债券募集说明书、受托管理协议中通常约定受托管理人在债券发行人违约情形下,有权代表债券持有人提起诉讼或仲裁以维护债券持有人合法利益。但长期以来在实践中,由于法律规定不明,债券受托管理人能否以自己名义代表债券持有人起诉违约的债券发行人(即受托管理人是否具备原告诉讼主体资格)争议颇多。

2019年12月24日全国法院审理债券纠纷案件座谈会在京召开,以及《中华人民共和国证券法》的修订与施行,使得债券案件中托管人的权利义务更为明朗。

同时,在《纪要》中,也着重突出了破产在商业纠纷领域的重要性。

近年来,随着政府政策、司法机关和市场对破产制度的不断重视,破产正在进一步取代争议解决,成为纠纷的最终解决方式。2019年6月22日,国家13个部委联合发布《加快完善市场主体退出制度改革方案的通知》,要求畅通市场主体退出渠道,降低市场主体退出成本,加快完善市场主体退出制度的要求,进一步奠定了破产制度在当前市场经济环境下举足轻重的作用。

本次《纪要》开宗明义地表达了司法对破产制度在债券纠纷中所扮演角色的希望,并对债券违约与破产程序的衔接、破产管理人应对债券违约时的权责等方面均进行了规范。

5.债券受托管理人的诉讼主体资格。债券发行人不能如约偿付债券本息或者出现债券募集文件约定的违约情形时,受托管理人根据债券募集文件、债券受托管理协议的约定或者债券持有人会议决议的授权,以自己的名义代表债券持有人提起、参加民事诉讼,或者申请发行人破产重整、破产清算的,人民法院应当依法予以受理。

6.债券持有人自行或共同提起诉讼。在债券持有人会议决议授权受托管理人或推选代表人代表部分债券持有人提起诉讼的情况下,其他债券持有人另行单独或共同提起诉讼的,人民法院应当依法予以受理。

纪要6至8条确认了在债券案件中诉讼主体资格,由于“同期发行债券的持有人利益诉求高度同质化且往往人数众多,采用共同诉讼的方式能够切实降低债券持有人的维权成本”,因此对于债券违约合同纠纷案件,应当以债券受托管理人或者债券持有人会议推选的代表人集中起诉为原则,以债券持有人个别起诉为补充。

根据规定,托管人可以在发行人不能如约偿付或者违约时,以自己的名义代表持有人提起、参加诉讼或者申请破产重整、清算。

此外,与证券法规定相类似,在案件审理中,代表人的确定将由人民法院“根据当事人的协议约定或者债券持有人会议的决议”对受托管理人或者由会议推选的代表人的法律地位予以承认。

这种情形下并未对个别债券持有人提起诉讼予以制止。

当这位债券持有人在会议决议中没有授权给代表人或者受托人的情况下,其依然可以单独起诉或者申请破产重整、清算;

当债券持有人认为托管人怠于行使职责的时候,其需要作出自行主张权利的决议,再根据决议向人民法院起诉,可以单独、也可以几个持有人共同,也可以代表其他债券持有人一同向法院提请司法程序。

也就是说,债券持有人可以在:1.未授权,2.授权的受托管理人怠于行使职责+自行主张权利的决议,两种情况下,可以直接起诉。

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此处需要注意另一个问题,就是债券持有人是否在会议决议中可以决定自己不授权给受托管理人。

在《纪要》中,15条规定:

债券持有人会议根据债券募集文件规定的决议范围、议事方式和表决程序所作出的决议,除非存在法定无效事由,人民法院应当认定为合法有效,除本纪要第5条、第6条和第16条规定的事项外,对全体债券持有人具有约束力。

也就是说,第5条、第6条规定的债券持有人的诉讼主体资格,并不能通过决议而对全体债券持有人具有拘束力,从而赋予了所有债券持有人可以不授权给受托管理人从而自行诉讼的权利。而受托管理人,必须获得每个人的授权,才可以起诉。

但在实践当中,这种方式似乎有成为程序事项的嫌疑。

从业务驱动来说,受托管理人对于债券发行人的“催债”行为,并没有多大积极性。

一方面是在债券领域,受托管理人往往只有“勤勉尽责”和“没那么勤勉尽责”,对于“勤勉尽责”的,没必要去大包大揽去起诉,“没那么勤勉尽责”的则是对于司法程序有着天然的“抵触”。

另一方面,则是费用问题。从诉讼成本来说,集中起诉相比单个起诉优势并不大,除了受托管理人愿意垫钱,在这个问题上,债券持有人和受托管理人两个都是不想出钱的,因此又自然产生了隔阂。

所以总的来说,受托管理人集中起诉一事,在协议里没有落到纸上的时候,往往难以实践。

10.债券违约案件的管辖。受托管理人、债券持有人以发行人或者增信机构为被告提起的要求依约偿付债券本息或者履行增信义务的合同纠纷案件,由发行人住所地人民法院管辖。债券募集文件与受托管理协议另有约定的,从其约定。

债券募集文件与受托管理协议中关于管辖的约定不一致,根据《最高人民法院关于适用〈中华人民共和国民事诉讼法〉若干问题的解释》第三十条第一款的规定不能确定管辖法院的,由发行人住所地人民法院管辖。

本纪要发布之前,人民法院以原告住所地为合同履行地确定管辖的案件,尚未开庭审理的,应当移送发行人住所地人民法院审理;已经生效尚未申请执行的案件,应当向发行人住所地人民法院申请强制执行;已经执行尚未执结的案件,应当交由发行人住所地人民法院继续执行。

根据《最高人民法院关于适用的解释》第十八条的规定,债券持有人往往以“合同履行地”作为管辖的连接点,以接收货币一方所在地作为管辖地,即原告住所地提起诉讼——防止发行人地方保护。

而根据《纪要》第10条,确定此类案件将由发行人住所地人民法院进行管辖,但同样其并未否认民事的“有约从约”基本原则,但当募集文件与受托文件不一致时,管辖地的确认则是由发行人住所地人民法院管辖。

另外,值得注意的是,纪要多加了一条,称“本纪要发布之前,人民法院以原告住所地为合同履行地确定管辖的案件,尚未开庭审理的,应当移送发行人住所地人民法院审理;已经生效尚未申请执行的案件,应当向发行人住所地人民法院申请强制执行;已经执行尚未执结的案件,应当交由发行人住所地人民法院继续执行。”

也就是说,还没彻底结束的,都要全部移送到发行人住所地法院。

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这里的考虑的一点问题,就在于保全账户,在发行人所在地法院进行保全,会难于原告所在地,也因此,可以说债券持有人的困难不再是立案,而是执行。

15.债券持有人会议决议的效力。债券持有人会议根据债券募集文件规定的决议范围、议事方式和表决程序所作出的决议,除非存在法定无效事由,人民法院应当认定为合法有效,除本纪要第5条、第6条和第16条规定的事项外,对全体债券持有人具有约束力。

债券持有人会议表决过程中,发行人及其关联方,以及对决议事项存在利益冲突的债券持有人应当回避表决。

16.债券持有人重大事项决定权的保留。债券持有人会议授权的受托管理人或者推选的代表人作出可能减损、让渡债券持有人利益的行为,在案件审理中与对方当事人达成调解协议,或者在破产程序中就发行人重整计划草案、和解协议进行表决时,如未获得债券持有人会议特别授权的,应当事先征求各债券持有人的意见或者由各债券持有人自行决定。

相较于先前债券持有人会议决议以“简单多数”的方式统一确定而不存在例外的情形,此次《纪要》给予了例外,也就是说根据第5条、第6条和第16条,必须要全体债券持有人同意。

而再回到第16条,相对于债券持有人会议授权的受托管理人或者推选的代表人可能减损利益的行为,需要持有人会议特别授权或者事先征求所有债权持有人同意,但是在持有人会议中如何确定“特别授权”,根据第15条,可以确定,在会议中依然采取“全体同意”才能通过债券持有人会议。

21.发行人的违约责任范围。债券发行人未能如约偿付债券当期利息或者到期本息的,债券持有人请求发行人支付当期利息或者到期本息,并支付逾期利息、违约金、实现债权的合理费用的,人民法院应当予以支持。

债券持有人以发行人出现债券募集文件约定的违约情形为由,要求发行人提前还本付息的,人民法院应当综合考量债券募集文件关于预期违约、交叉违约等的具体约定以及发生事件的具体情形予以判断。

债券持有人以发行人存在其他证券的欺诈发行、虚假陈述为由,请求提前解除合同并要求发行人承担还本付息等责任的,人民法院应当综合考量其他证券的欺诈发行、虚假陈述等行为是否足以导致合同目的不能实现等因素,判断是否符合提前解除合同的条件。

针对发行人违约一事,目前的司法实践中并无统一,也因此,在案件中使用“提前到期”并未禁止。

《证券虚假陈述司法解释》确定的行政先行,显然成为了监管“大包大揽”的任务,在《纪要》中,最高法对此进行了修正:

9.欺诈发行、虚假陈述案件的受理。债券持有人、债券投资者以自己受到欺诈发行、虚假陈述侵害为由,对欺诈发行、虚假陈述行为人提起的民事赔偿诉讼,符合民事诉讼法第一百一十九条规定的,人民法院应当予以受理。欺诈发行、虚假陈述行为人以债券持有人、债券投资者主张的欺诈发行、虚假陈述行为未经有关机关行政处罚或者生效刑事裁判文书认定为由请求不予受理或者驳回起诉的,人民法院不予支持。

总体来说有回归原位的态势,但在司法层面,法院依然存在因行政处罚尚未出现而不支持立案的情形,主要原因还是由于在证券、债券领域,司法判断与行政无法衔接的问题。

第10条规定则涉及到与《证券虚假陈述司法解释》如何适用的问题,或者说,债券与证券如何划分适用的问题,债券持有人在以发行人或者增信机构以外的虚假陈述行为人为被告提起诉讼之后另行追加发行人或者增信机构的,还能否在发行人所在地有管辖权的中级人民法院管辖?

目前来看针对该点并未明确,若采取狭义证券解释,那或许两者并无法共用。

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正式版与《征求意见稿》采取了不同方式的计算,也可以理解为相对经济学的计算方式。

《纪要》认为,如果发行人进行了准确的信息披露,那么投资者就不会认购/购买债券,自然也不可能遭受任何损失,而损失既应当包括实际损失,也应当包括预期收益的损失,就债券而言,也就是本息;

而《征求意见稿》则认为,如果发行人进行了准确的信息披露,那么投资者就不会以现实中的价格认购/购买债券,那么其遭受的损失就是认购/购买债券的实际价格与准确信息披露的拟制的债券价格的差价。

不难看出,《纪要》对于损失的计算更加符合在金融市场买卖债券行为本身的追求在于——相对风险较小的债券的投资价值——本+息,也因此,可以说从损失计算角度考虑,认可债券具有的证券投资价值。

从正式版《债券会议纪要》第二十九条和第三十条的规定来看, 最高法在债券主承销商责任认定的过程中极大地参考了中国证券业协会颁布的《公司债券承销业务尽职调查指引》的内容, 让这场债券持有人和主承销商之间的“比惨大会”终究还是回归到了监管对于主承销商勤勉尽责义务标准上。

其中, 最重要也是最典型的是, 最高法沿用了《公司债券承销业务尽职调查指引》第五条的规定,将主承销商的尽职调查按照是否有其他专业机构的专业意见进行区分。

根据《公司债券承销业务尽职调查指引》第五条,由于专业意见的存在,主承销一般只需要承担普通注意义务,即“对专业意见存有合理怀疑的,应当主动与中介机构进行沟通,要求其做出解释或出具依据;发现专业意见与尽职调查过程中获得的信息存在重大差异的,应当对有关事项进行调查、复核,并在主承销商核查意见等发行文件中予以充分揭示”,显然上述监管规定被《债券会议纪要》第二十九条和第三十条采纳了。

29.债券承销机构的过错认定。债券承销机构存在下列行为之一,导致信息披露文件中的关于发行人偿付能力相关的重要内容存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏,足以影响投资人对发行人偿债能力判断的,人民法院应当认定其存在过错:

(1)协助发行人制作虚假、误导性信息,或者明知发行人存在上述行为而故意隐瞒的;

(2)未按照合理性、必要性和重要性原则开展尽职调查,随意改变尽职调查工作计划或者不适当地省略工作计划中规定的步骤;

(3)故意隐瞒所知悉的有关发行人经营活动、财务状况、偿债能力和意愿等重大信息;

(4)对信息披露文件中相关债券服务机构出具专业意见的重要内容已经产生了合理怀疑,但未进行审慎核查和必要的调查、复核工作;

(5)其他严重违反规范性文件、执业规范和自律监管规则中关于尽职调查要求的行为。

30.债券承销机构的免责抗辩。债券承销机构对发行人信息披露文件中关于发行人偿付能力的相关内容,能够提交尽职调查工作底稿、尽职调查报告等证据证明符合下列情形之一的,人民法院应当认定其没有过错:

(1)已经按照法律、行政法规和债券监管部门的规范性文件、执业规范和自律监管规则要求,通过查阅、访谈、列席会议、实地调查、印证和讨论等方法,对债券发行相关情况进行了合理尽职调查;

(2)对信息披露文件中没有债券服务机构专业意见支持的重要内容,经过尽职调查和独立判断,有合理的理由相信该部分信息披露内容与真实情况相符;

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(3)对信息披露文件中相关债券服务机构出具专业意见的重要内容,在履行了审慎核查和必要的调查、复核工作的基础上,排除了原先的合理怀疑;

(4)尽职调查工作虽然存在瑕疵,但即使完整履行了相关程序也难以发现信息披露文件存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏。

最高法在二十九条和三十条进行了两遍强调, 只有在对其他专业机构的专业性意见产生合理怀疑的情况下, 主承销商才有独立调查和复核的义务,这也意味着将成为主承销商对于“过错”与否的抗辩点。

31.债券服务机构的过错认定。信息披露文件中关于发行人偿付能力的相关内容存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏,足以影响投资人对发行人偿付能力的判断的,会计师事务所、律师事务所、信用评级机构、资产评估机构等债券服务机构不能证明其已经按照法律、行政法规、部门规章、行业执业规范和职业道德等规定的勤勉义务谨慎执业的,人民法院应当认定其存在过错。

会计师事务所、律师事务所、信用评级机构、资产评估机构等债券服务机构的注意义务和应负责任范围,限于各自的工作范围和专业领域,其制作、出具的文件有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏,应当按照证券法及相关司法解释的规定,考量其是否尽到勤勉尽责义务,区分故意、过失等不同情况,分别确定其应当承担的法律责任。

与承销商不同,债券服务机构并没有区分专业机构的专业意见,均采取了特别注意义务,认为其违规即视为有过错。

但与此同时则采取了区分故意、过失的情况进行确定相应责任,值得注意的是《证券法》规定的是连带责任,两者如何进行协调,暂不明确。

《纪要》虽然规定“对具有还本付息这一共同属性的公司债券、企业债券、非金融企业债务融资工具适用相同的法律标准”, 但由于银行间债券市场本身的特殊性,该规定所述的连带责任,显得过于框架。

在《纪要》中规定,发行人及其关联方,对决议事项存在利益冲突的持有人应当回避表决,对于机构、大额债券持有人如何认定利益冲突方并没有更为明确。这也意味着,从某一角度来说,《纪要》主要保护的是中小债券持有人。

2019年6月22日,国家13个部委联合发布《加快完善市场主体退出制度改革方案的通知》,要求畅通市场主体退出渠道,降低市场主体退出成本,加快完善市场主体退出制度的要求,进一步奠定了破产制度在当前市场经济环境下举足轻重的作用。此次《纪要》直接在开头表达了司法对破产制度在债券纠纷中所扮演角色的希望,并对债券违约与破产程序的衔接、破产管理人应对债券违约时的权责等方面均进行了规范。

据wind最新数据,截止目前,今年我国债券市场共发行各类债券2万支左右,融资规模大概20万亿;中国人民银行数据显示,仅今年一季度已发行各类债券12万亿;同比增长14%,余额103万亿,较上年末增长4%,市场规模位居全球第二。

值得注意的是,2020年2月3日,在备受瞩目之下,“15康美债”终于还是如期躺倒,将康美列为被告的债券交易纠纷,适用了当时的《征求意见稿》规定的,由发行人所在地法院管辖——即由广东省揭阳市中级人民法院集中管辖。

此外,中融人寿所持有的“18康美01”33.29%的份额,踩雷约5亿元。另两大持有机构分别为光大银行和农业银行,三家合计持有逾10亿元份额,此外,广发证券亦持有部分份额。

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在中融人寿提出的议案中,要求康美药业及其实际控制人马兴田落实偿债计划,并承诺2020年7月19日前对债券持有人进行公告。同时,若康美药业未按时还本付息,或发生其他违约,债券持有人可直接对康美药业进行追索,若广发证券在此过程中怠于履职,债券持有人可追究其违约责任。

此外,还有著名的海航恶性债券持有人会议:

2020年4月14日当天18:30,13海航债兑付前一天,债券持有人收到了发行人海航集团的邮件;

该邮件通知称,1个半小时后,即20:00召开2013年海航集团有限公司公司债券2020年第一次持有人会议;

而其在中国债券信息网上披露《关于召开2013年海航集团有限公司公司债券2020年第一次持有人会议的通知》,挂网时间为4月14日21:01。

这意味着13海航债投资者只有约半小时准备以上材料的时间。与此同时,召开会议1个小时间内,海航集团要求13海航债的持有人应于2020年4月14日21:30前将表决邮件送达指定邮箱,逾期送达的或未送达的持有人,视为“弃权”。

4月15日,海航集团在官方公众号发文致歉。但显然,债券市场的“此类”行为并未对其产生紧张感,不然也不会让一个AAA级别的债券发行人,作出如此下流之事。

同样令人大跌眼镜的,还有大幅下调未到期的公司债“18金地03”利率的金地集团,其在4月21日收到了上交所的问询函,“18金地03”公司债券利率自5月28日起,由5.29%调降至1.50%,是否符合前期募集说明书的约定,此次下调的理由。

金地在公告中称大幅下调的原因,是“根据当前的市场环境”而作出。

虽然《纪要》明确了多方相关人员的责任范围、债券欺诈发行、虚假陈述的损失计算等,但其中也不乏争议,比如集中诉讼原则如何避免地方保护主义,《纪要》如何落地以及与证券法、相关司法解释以及行政监管如何衔接等问题,都还有待观察。

【1】全国法院审理债券纠纷案件座谈会纪要

【2】十问十答|惊喜还是惊吓, 债券会议纪要后的违约处置走向何方, 杨培明

【3】最高人民法院印发 《全国法院审理债券纠纷案件座谈会纪要》| 附全文及答记者问

【4】破产法视野下的《全国法院审理债券纠纷案件座谈会纪要》

【5】海航集团致歉 让投资者吐槽的债券持有人大会发生了什么?蔡越坤,经济观察报

【6】最高法出台信用债违约处置规则 集中审理引发争议,财新网

【7】大幅下调未到期债券利率,金地被吐槽“有点过了”,第一财经

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