【中信期货】城投美元债发行量环比增幅明显

城投美元债市场及投资回顾(2019.12)

回顾过去一年市场走势,城投美元债经历了两个发展阶段:上半年由18年的熊市全面转牛,风险偏好明显提升,叠加美债收益率快速下行,市场普涨,此前超跌的高收益板块反弹最为明显;下半年市场开始出现波动,美债收益率宽幅区间震荡,受信用风险提升等因素影响风险偏好有所下行,利差整体走扩,表现开始分化,高资质品种走势更加稳健。

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全年来看,城投美元债一级供给大幅上升。截至12月17日,城投美元债发行量较2018年上涨53.3%至295.4亿美元,合计发行112支债券,一方面因为城投2016年集中发行后(3年期)2019年进入到期量较高的年份;另外也与市场利率下行使得城投发行人融资意愿增强及城投政策边际利好提振市场需求有关。发行收益率也呈现下降趋势:上半年随着基准利率大幅下行以及风险偏好改善,城投美元债新发加权票息从一季度的6.60%回落至二季度的5.59%;下半年虽然基准利率降幅有限,但市场对投资级债券的追捧,带动城投美元债整体加权票息继续下行至四季度的5.05%。但值得注意的是,统计数据包含了投资级和高收益城投。

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值得一提的是,2019年二季度城投美元债发行量较往年环比增幅明显,带动全年发行量增长,除了发改委此前延长部分城投公司发行批文有效期截至6月底,二季度末为最后的发行窗口;更重要的是6月13日发改委发布《关于对地方国有企业发行外债申请备案登记有关要求》(666号文),其中规定:地方国有企业作为独立法人承担外债偿还责任,地方政府及其部门不得直接或者承诺以财政资金偿还地方国有企业外债,不得为地方国有企业发行外债提供担保;承担地方政府融资职能的地方国有企业发行外债仅限用于偿还未来一年内到期的中长期外债。这意味着城投境外债将仅限于外债的借新还旧(此前允许境外债用于偿还境内债),如果需要以其他用途在境外发债,则只能通过发行一年内到期债券。尤其666号文后,市场普遍预期城投未来供给有限,在技术层面更进一步支撑定价,因此融资环境对于城投发行人较为有利。

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供给端虽然较往年大幅增加,但需求端动能更强,中资银行和理财等资金依然为城投美元债的重要推动力量。从数据来看,2019年1月金融机构外币存款当月增长193亿美元,为18年4月以来环比首次正增长,也为境外债券配置提供了基础。随着外币存款的增加,中资金融机构外汇债券投资也自年初以来逐月震荡上行,表明金融机构不断加大境外美元债的配置仓位。由于境内金融机构对于“城投信仰”的认可,银行系出境资金往往优先选择风险较房地产板块更小的城投板块。从诸暨国资、郑州城建、长沙先导等城投美元债的一级投标来看,市场认购活跃,投资级城投债认购倍数一般在7-8倍,最终发行价较初始定价也普遍缩窄30-50bps。

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由于市场上缺乏城投美元债相关指数,我们用巴克莱投资级和高收益美元债指数近似分析城投美元债的整体走势。不难看出,上半年在美债利率下行的带动下,市场迎来普涨行情,同时随着风险偏好提升,高收益板块升幅更大。

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