科创板新股首日涨幅收窄整体估值将向主板靠拢

12月4日,科创板新股建龙微纳上市首日开盘后快速下挫跌破发行价,全天基本运行在发行价之下,盘中最大跌幅为3.70%,收盘时下跌2.15%,成为第一只上市首日破发的科创板新股。从科创板整体来看,其新股首日涨幅与此前相比,也出现不同程度回落。业内人士表示,参与网下报价时会更审慎评估,同时更强调自主定价,关注报价背后的估值安全边际。未来科创板个股表现分化不可避免,整体估值也将向主板靠拢

科创板新股首日涨幅收窄

建龙微纳为何首日破发?从机构网下参与情况看,并未降温。Wind数据显示,建龙微纳网下申购配售对象家数为4013家,而截至12月4日,11月以来上市的科创板新股平均网下申购配售对象家数为3756家。网下有效报价区间为43.28元至43.55元,仅相差0.27元,显示有效报价的机构对发行定价并无太大分歧。

资深投行人士王骥跃表示,从市场表现看,轻度破发表明建龙微纳的发行价还是高了一些。当然,近期偏低的市场情绪也是一个重要因素。从近期的科创板新股上市首日表现看,确实有所降温。Wind数据显示,截至12月4日,已上市的科创板新股平均首日上涨118.46%,但11月以来上市的科创板新股平均首日上涨幅度仅为55.84%。

截至12月4日,已上市的60只科创板股票共有10只出现破发,占比为16.67%,从当日收盘价看,这10只科创板股票仍处在破发状态,平均较发行价下跌8.33%。其中,容百科技、久日新材、卓越新能、杰普特、祥生医疗较发行价跌幅超过10%。

中信建投证券首席经济学家张岸元表示,近期,科创板热度明显退潮,市场运行出现诸多新现象。9月中旬以来,科创板各公司股价同历史高位比,确实出现了不同程度的回落。但是,不仅科创板,A股主板、中小板和创业板也均出现了不同幅度的回调。这是市场对基本面、政策面和资金面变化的正常反应。

张岸元表示,事实上,全球股市各新兴科技板块设立之初,股价和成交量大幅波动屡见不鲜。以纳斯达克为例,在设立之初的不到两年时间,指数跌去60%;亚洲金融危机期间,纳指下跌78%,月交易量最高萎缩70%;2008年金融危机后,纳指下跌56%,月交易量最高萎缩达79%。

从买方约束到卖方尽责

不仅如此,科创板设置的投资者适当性门槛提高了这个市场的效率,人们很快发现,在科创板跟风炒作的人不多,炒新是不赚钱的;机构投资者约束强,新股首日涨幅缩小,打新也是可能不赚钱的;直到现在,就连询价机构也赔钱了,而“保荐+跟投”的证券公司在新股上市首日就开始赔钱了。

一句话,在科创板新股领域,以买方身份存在的人,现在都可能不赚钱。买方很郁闷,买方说:不让我赚钱,你也别想赚钱,那么下一步是什么呢?

按照这样的约束传导路径,下一个可能受到风险约束的就是发行人和承销商,不让买方赚钱的发行人和承销商,很可能面临着新股发不出去的问题——如果想把新股卖出去,那就得考虑降低新股定价。科创板新股市场已到了从买方约束到卖方尽责的大门之前,发行人和承销商必须为迈过这扇门做好准备。而且,这种尽责并非为别人负责,而是为自己负责。

回顾10年前的改革过程就能发现,每次新股首日出现破发(下图红圈所示),新股发行市盈率随即就会出现大幅下调(红色箭头所示)。卖方(发行人和承销商)或许贪,但并不傻,在买方(炒新者、打新者、询价机构)约束下,卖方会为自己负责的。

落实新股定价市场化约束的前提是保持新股常态供应。有人担心,再发下去市场会失去吸引力,但你看到了吗,监管部门并没有亲自发行新股,只是授予核准批文,能在恶劣的市场形势中把新股发出,考验的是卖方的实力,敢在恶劣的市场形势中高价发行新股,考验的是卖方的胆量。如果买方的约束继续加强,新股从破发、中止再到发行失败,那就是市场的胜利,是投资者用自己的力量“暂停”了他们认为太贵的新股发行。当然,投资者也会“放行”他们认为实惠的新股发行。

新股表现自有市场化规律

A股历史上实践过新股市场化定价,也摸索出了新股定价的相关规律,即新股定价市盈率水平存在客观的“天花板”和“地板”。例如,2010年1、2月间,中国西电、二重重装、中国一重等大盘股以40倍乃至更高的市盈率发行,高乐股份、浩宁达等中小板股以60-70倍的市盈率发行,比较集中地出现破发情况,实际上触摸到了市场化发行定价的天花板。在触摸到天花板后,新股上市首日就会出现破发的现象,新股定价水平向下回归,此后的昊华能源、重庆水务、华泰证券等大盘股发行市盈率定在20-30倍,中小板新股发行市盈率总体向40-50倍回归。直至新股上市首日涨幅重拾升势,这时,发行市盈率探底成功,这个“底”就是新股发行市盈率的“地板”。

寻找到“地板”之后,类似新亚制程等新股上市首日再次出现200%以上的涨幅,就意味着新股发行市盈率又有再次冲高“天花板”的趋势,直至再次出现新股上市首日破发,发行市盈率抵达天花板水平,然后再次向地板水平回归。“天花板-地板-天花板-地板”的循环往复,就是此前新股定价市场化改革过程中,发行市盈率市场化的运动规律。在此过程中,物美价廉的个股和质次价高的个股,后市表现会明显分化。

科创板显然还会重复这样的规律,但是效率会更高,因为投资者相对更重视风险,新股分配提高了机构定价风险,“保荐+跟投”对卖方行为的约束更加直接

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