发改委企业债发行“扶优限劣”政策凸显

2018年7月份以来财金司窗口指导意见,对区县级主体评级为AA及以下的企业债必须设定第三方增信,债项级别必须达到AA+及以上,发改委企业债发行“扶优限劣”政策进一步凸显,区县平台申报项目类企业债券受限。另2019年2月国务院颁布了《关于有效发挥政府性融资担保基金作用切实支持小微企业和“三农”发展的指导意见》(国办发【2019】6号)文件要求,政府性融资担保、再担保机构不得偏离主业盲目扩大业务范围,不得为政府债券发行提供担保,不得为政府融资平台融资提供增信,不得向非融资担保机构进行股权投资。此项政策一度导致2019年全国担保机构政策调整,担保业务存在一定的政策的真空期,担保业务受到一定影响。担保机构进入卖方市场,成为债券发行中介中的类甲方机构,导致区县平台及资质一般的企业发行项目收益类债券受阻。

项目收益专项公司债获批的首单为2017年5月,即陕西旅游集团延安文化旅游产业投资有限公司2017年非公开发行项目收益专项公司债券(第一期)券。截至2019年末,项目收益专项公司债共报批134单,其中2019年以来占128单,规模超1500亿元,近一年成功发行49只,规模300亿左右。项目收益专项公司债由于其担保便宜(只需债项达到AA及以上,无论是否区县平台)、资金使用灵活(允许30%用于补流或偿债),自2019年来收到发行人和市场的热捧,预计未来一段时间将继续保持此状态。

目前交易所对于项目收益专项公司债无明确的指引,比较有指导意义的为上海证券交易所公司债券预审核指南(四)专项公司债券——项目收益专项公司债券(征求意见稿)(关注公众号并转发截图留言,即可获取)。本文将针对目前业务指引、市场案例和项目实操经验,对项目收益专项公司债券进一步进行总结。

一、对发行主体的要求

1、既可以是项目公司,也可以是项目公司的直接或间接控股股东,项目收益专项公司债券的债项评级应达到 AA或以上即可。

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2、豁免单50%要求:项目收益专项公司债券的发行主体,不适用《上海证券交易所公司债券预审核指南(一)申请文件及编制》第 2.2 条第(七)项的相关核查(即50%核查),即不符合单50%要求主体的公司也可申报。

二、项目要求

1、项目收益专项公司债券募集资金投资的项目必须符合国家产业政策和固定资产投资管理有关规定,能够产生持续稳定的现金流。

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2、申报项目原则上应当是已开工项目,未开工项目应符合开工条件(原则上至少应取得募投项目的审批、核准或备案文件等),并在发行时披露预计开工时间。

3、项目收益:是指与项目建设、运营有关的所有直接收益和可确认的间接收益,包括但不限于直接收费收入、产品销售收入、财政补贴等。发行人应以项目合同、政府相关文件为依据,综合评估项目建设运营经济技术指标、盈利模式和标准,参考相关历史数据或同类项目数据,在募集说明书及相关发行文件中披露项目收益现金流的测算过程及结果。

4、发行人应当聘请独立第三方(包括但不限于具有咨询、评估资质的会计师事务所、咨询公司、资产评估机构等)对募投项目收益和现金流出具评估报告。评估单位应当对项目建成后的运营及盈利模式,包括但不限于收入来源、定价方式及其预测依据、项目收益和现金流能否覆盖本次债券还本付息等出具专项意见。

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5、重点支持领域:重点支持PPP项目、有利于结构调整和改善民生的项目以及提供公共产品和服务的项目,通过项目收益专项公司债券融资。

接下来重点分析下,项目收益专项公司债的几个实操当中的核心要素:项目收益专项公司债的募投项目选择、项目收益专项公司债的期限设置和发债规模设计。

1、哪些项目更适合用来作为项目收益专项公司债的募投项目?

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原则上符合国家产业政策和固定资产投资管理有关规定,能够产生持续稳定的现金流的项目即可用作项目收益专项公司债的募投项目,笔者通过对目前市场上发行的49单项目收益专项公司债券的梳理发现:交易所对此类债券募投项目选择由鼓励PPP项目领域逐渐拓宽到适用于企业债的募投项目范围。在49单债券中,近一半24单选用了标准化厂房作为募投项目,包括各类产业园、创业园、物流城、贸易区、产业基地等,比较有意思的案例是寿光市惠农新农村建设投资开发有限公司2019年非公开发行绿色项目收益专项公司债券,2019年7月在深交所获批的募投项目选取的是农业大棚项目;有6单项目收益专项公司债券选取了保障房项目;PPP项目包括学校、水系综合治理、道路等以及城市停车场项目各占5单;各类特色小镇项目占用4单;剩余5单涉及综合管廊项目、综合旅游开发建设项目、交通综合枢纽开发项目、绿色公共交通建设和生态走廊项目等。(如需获取本49单债券详细信息请添加关注公众号并转发截图留言即可)

2、项目收益专项公司债的规模与期限设置

期限设置:根据目前统计的案例,项目收益专项公司债的期限设置范围5-18年,其中开封新区基础设施建设投资有限公司2020年非公开发行项目收益专项公司债券,2019年9月上交所获批,因项目涉及PPP项目,回款较慢,期限设置了18年。一般债券期限集中在5-8年,同时设置含权条款,控制在3年以内。具体期限设置要和发行规模相取舍。

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发行规模测算:具体做法上,计算每一年预测现金流/当期本息偿付金额的比值大于1,在每期预期现金流和预期债券发行利率的基础上,从最后一年开始算起,算最后一期的最大还本付息规模,依此类推,往前计算每一期的最大还本付息规模,加总每期的最大还本付息规模即是该债券的总发行规模。

三、其他

1、项目收益专项公司债券的存续期不得超过项目运营周期,还本付息资金安排应与项目收益相匹配。

2、除专项债券募集资金以外,项目建设资金来源原则上应全部落实。

3、项目建设、运营所形成的资产、收益权不得附带抵押、质押等权利限制,但通过相关安排,在本次募集资金到位后10日内能够解除权利限制或为本次债券发行提供其他有效增信措施的除外

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